回顾2025年第一季度A股市场走势，以沪深300指数为代表，一季度期间指数在3700-4000点附近浮动，以横盘震荡为主要表现。截至2025年第一季度最后一个交易日，沪深300指数以3887.31点收跌1.21%，区间振幅8.16%。从季度振幅显著小于历史同期水平并结合成交量来看，市场可能形成了较为明显的预期分歧，对近期A股市场走势多以观望为主。对于2025年第二季度宏观环境与A股市场的预期，我们继续针对内部流动性、外部流动性、估值水平、换手率与成交额、K线组合这5个因素来进行简要分析。

内部流动性方面，主要考量超额流动性与企业盈利情况,超额流动性以银行超储率与社会融资增量规模综合衡量，企业盈利情况则以规模工业企业利润总额累计增长幅度衡量（截止报告时间，2025年3月数据尚未公布）。2025年第一季度期间，银行超储率估算值同比小于历史3年水平，环比小于2024年第四季度，整体呈下跌趋势，其中1月超储率估算值再创近3年新低，为6.84%；社会融资规模增量同比在1月、2月均转正，分别上涨8.98%、49.58%。规模企业利润总额累计增长值在2月为-0.3%（1月无数据），延续2024年第四季度负增长。总体而言，2025年第一季度期间银行超储率估算值继续下跌，但社会融资规模增量自2024年12月起开始转正，表明超额流动性已经发生回暖迹象，规模企业利润总额累计增长值虽为负值，但相较于2024年第四季度已有显著改善。我们预期2025年第二季度期间超额流动性继续小幅回暖，企业盈利情况继续向好，内部流动性得到改善并逐渐发生边际变化。

外部流动性方面，主要考量美国通通货膨胀水平与相应的美联储利率决议。2025年一季度期间，美国月末季调CPI年率连续下降，从1月3%下降至3月2.4%，创半年低位，其中3月季调后CPI月率意外录得负值，为-0.1%，创2020年5月以来最低水平；从季调后非农就业人口数据来看，就业一季度期间呈上升趋势，从1月14.3万人上升至3月22.8万人，但较历史两年来看同比下降。基于通胀水平的美联储利率决议通常每年举行8次，相隔约7周，每个季度末会议公布声明和经济预测，一季度期间合计公布两次，分别在1月30日与3月20日，两次会议均维持4.50%利率不变。从美国10年期国债来看，经标准化测算后的月度收益率从1月的1.23下降至0.19，即从风险区间重回中性区间，这与一季度期间月末季调CPI年率连续下降的预期相符。4月初，美国白宫相继宣布提高其全球所有贸易伙伴的关税税率，对华关税更是在4月9日提高至125%，引发全球范围内经济衰退的担忧，4月10日特朗普宣布暂停征收额外关税90天，一系列举动导致美国10年期国债近两周被大幅抛售，美元指数亦连续下跌。从目前数据综合来看，美联储2025年第二季度降息的可能性大增，人民币贬值压力虽放缓，但后续关税的不确定性与美国白宫政策反复，导致全球范围内的系统性风险大增与经济复苏的不确定性上升，这可能使A股市场上行继续承压。

估值水平方面，相较于2023与2024年，沪深两市的平均市盈率在2025年一季度期间有回升趋势，沪市从1月13.84上升至14.19，深市从1月23.61上升至2月24.88后于3月小幅下跌至24.78，均与去年9月出台货币政策时的估值水平持平，这与我们在一季度做出的预期相符，即一季度期间估值水平缓慢提升，而对于2025年第二季度，结合国内宏观经济现状与未来国际贸易的不确定性因素，我们预期两市的估值水平可能加大波动，总体处于振荡，且不排除小幅下行的可能性。

换手率与成交额方面，2025年一季度期间，两市日均换手率、日均成交金额均先上升后下降，虽然整体较2024年四季度有所下行，但同比高于2023与2024年历史水平。细分来看，一季度沪市日均换手率高于2024年平均水平，而深市日均换手率略低于2024年平均水平；日均成交金额上，一季度两市表现均显著优于2024年平均水平，表明市场情绪较2024年有较明显的改善。

K线形态方面，沪深300指数自2024年四季度起至2025年一季度整体呈现震荡走势，2025年4月7日受美国关税政策影响，沪深300指数跳空，最低下碰3514.12点后连续反弹至4月11日收盘3750.52点，未下破我们之前认为的关键点位3300点附近，再次明确底部信号已然形成。但近期关税的冲击已使美国经济衰退的风险大幅增加，且极有可能出现滞涨式衰退，无疑会对全球经济造成重大打击，并直接和间接导致中国GDP增长面临实质性下行压力。鉴于此，我们预期短期内国家会推出力度更大的内需刺激政策，但对市场信心的影响力尚有不确定性，考虑到美国关税政策尚未彻底落地并且可能发生反转，我们预计2025年二季度沪深300指数继续维持震荡走势。

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